يتنقل مديرو CLOs للديون المتعثرة وفقًا لشروط الصفقة وسط تخفيضات COVID-19
تكافح بعض أدوات الائتمان في سوق CLO الأمريكي لنقل السيولة إلى الأسواق الأكثر خطورة التي سعوا للاستفادة منها في أوقات الضائقة الاقتصادية.
قامت شركة Ellington Management Group LLC، بصفتها مديرًا لأول مرة في عام 2017، بجمع الأموال النقدية لصالح CLOs التي تحمل مخصصات أعلى من المعتاد للديون المصنفة من CCC، وهو مستوى أعلى ببضع درجات فقط من التخلف عن السداد. قالت إلينجتون على وجه التحديد إنها قد تستفيد من قيود مديري الائتمان الآخرين على امتلاك أصول منخفضة التصنيف، والتي ستجبر البعض في نهاية المطاف على بيع تلك المراكز بسعر مخفض خلال فترة الانكماش الاقتصادي.
قال روب كيندرمان ، رئيس استراتيجيات الائتمان في إلينجتون مانجمنت ، في مقابلة في فبراير 2019 مع كابيتال ستيكشر: “لا تريد إلينجتون متابعة نفس الأصول التي يبحث عنها المديرون الذين يبحثون عن ضمانات لـ CLO القياسي”. “على الرغم من أن هيكل CLO النهائي الخاص بنا قد يبدو أقل كفاءة بكثير من غيره، إلا أنه سيسمح لنا بالاحتفاظ بالمرونة لتدوير المحفظة واستثمارها.”
لكن هذا السيناريو لا يحدث تمامًا كما كان متوقعًا في عصر COVID-19.
اليوم، أخفقت سيارات Ellington في العديد من الاختبارات المعيارية المصممة لحماية مستثمري CLO، وتؤجل مدفوعات الفائدة لبعض المستثمرين المبتدئين، وفقًا لمصادر السوق. بالإضافة إلى ذلك، فشلت CLOs للشركة في اختبارات متوسط التصنيف، والتي تحد من قدرة السيارة على شراء ائتمانيات منخفضة التصنيف، ولديها متوسط معدل افتراضي يبلغ 12.21٪ عبر صفقاتها الثلاث المعلقة، وفقًا لباحثي JPMorgan.
في النهاية، هذا يعني أن إلينجتون لا يمكنها الاستفادة الكاملة من البيع الشديد للديون ذات الدرجة المنخفضة بسبب COVID-19، لأنها ملأت بالفعل دلاء الائتمان المتعثرة عن طريق التحميل على الأصول الأكثر خطورة في الفترة التي سبقت أزمة الائتمان. الآن، تواجه الاستهلاك السريع لصفقاتها الخاصة.
تشير المصادر في سوق CLO إلى أن Ellington لا تزال تأخذ العائدات الرئيسية في بعض الصفقات للاستثمار في أصول CCC التي باعها العديد من المستثمرين في أعقاب تقلبات COVID-19.
رفض إلينجتون التعليق على هذه القصة.
أحد أسباب الموقف في Ellington هو أنه على الرغم من امتلاك مجموعة أكبر من أصول CCC، فإن حماية المستثمرين لصفقات Ellington ، والتي يتم قياسها من خلال اختبارات الضمانات الزائدة (OC)، تكون أكثر صرامة من بقية السوق، وفقًا لوثائق الصفقة التي تمت مراجعتها من قبل شاشة LCD.
هذا يعني أنه على الرغم من أن إلينجتون كانت تتمتع بقدرة أكبر على الاستثمار في الأصول ذات المخاطر العالية مقارنة بمديري الائتمان الآخرين، فبمجرد مواجهتهم لقيود الصفقة على الاحتفاظ بالأصول المصنفة من CCC، كان لديهم مجال أقل للمناورة، مما أدى بسرعة إلى OC فشل الاختبار.
يقول آخرون في سوق CLO إن تكلفة إلينغتون للاقتراض كانت عالية جدًا لدرجة أن المدير اضطر إلى زيادة الأصول ذات العائد المرتفع والمخاطر العالية خلال سوق صاعدة لخدمة ديونه. لم يترك ذلك في الأساس أي وسيلة للتحوط في السوق، مما تركه مع مجموعة من أصول CCC عندما ضرب الانكماش الاقتصادي، والتي تعثر الكثير منها لاحقًا.
تقول العديد من مصادر السوق أن هذا دليل كافٍ على أن الهيكل غير كامل، وربما لن يتجسد في الدورات المستقبلية.
قال أحد مديري CLO: “ربما في دورة عادية أكثر اعتدالًا، ربما يكون هذا قد نجح”. “لقد كان من الصعب على أي شخص أن يظل أمامه وتيرة خفض التصنيف بسبب COVID-19. ولكن على الجانب الآخر، استخدموا على الفور المرونة التي لديهم مع المستندات الأوسع من اليوم الأول. لذلك لم يكن هذا يومًا ممطرًا حقًا يقذف.”
رقم صفقات إلينغتون من بين ما يقرب من عشرين CLOs التي فشلت في اختبارات حماية كبار المستثمرين اعتبارًا من أوائل مايو. تشمل المديرين الآخرين Pretium و First Eagle Private Credit و Marathon Asset Management و ZAIS Group.
ليس من المروع أن تفشل الصفقات في هذه الاختبارات. تم تصميمها إلى حد كبير لحماية المستثمرين، وكذلك الحد من المخاطرة من قبل مديري CLO. تقول المصادر إن حقيقة أن هذه الحماية قد بدأت أمر جيد للمستثمرين تجاه قمة مكدس رأس المال الخاص بـ CLO، ويدعم الدعم في فئة الأصول.
تشكل التزامات القروض المضمونة بسهولة أكبر قاعدة مستثمرين في سوق القروض بالرافعة المالية الأمريكية البالغة 1.2 تريليون دولار، وهو ما يمثل ما يقرب من 700 مليار دولار في المستويات الحالية، وفقًا لتقديرات السوق.
المصدر: spglobal
أقرأ أيضا:
