هؤلاء 700 مليار دولار في CLOs الأمريكية من يحتفظ بهم ما هي المخاطرة التي يمثلونها
تعرضت السوق المزدهرة لالتزامات القروض المضمونة لمزيد من التدقيق في الآونة الأخيرة من قبل المشرعين الأمريكيين والهيئات التنظيمية الذين يقولون إنهم قلقون من أن 700 مليار دولار في CLOs المستحقة يمكن أن تشكل مخاطر كبيرة على النظام المالي الأوسع. بل إن البعض قد ساوى قطاع السوق بالتزامات الدين المضمونة / الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري، والتي يُشار إليها على نطاق واسع على أنها مساهم رئيسي في الأزمة المالية 2007-2008.
CLOs هي أدوات ذات أغراض خاصة تم إنشاؤها للاستثمار في مجمعات القروض ذات الرافعة المالية والاحتفاظ بها وإدارتها. ارتفعت شعبيتها بشكل كبير خلال العقد الماضي، جنبًا إلى جنب مع سوق القروض ذات الرفع المالي الأوسع في الولايات المتحدة، والتي يبلغ مجموعها الآن 1.2 تريليون دولار، وفقًا لشاشات LCD.
على وجه التحديد، يتساءل المراقبون عن مقدار ما تحتفظ به المؤسسات المصرفية من هذه التفوق في CLO، مقارنة بالمبلغ الذي يحتفظ به نظام “الظل المصرفي” لشركات التأمين ومديري الأصول وصناديق التحوط وصناديق الائتمان الأخرى.
أعرب المشرعون والوكالات التنظيمية عن قلقهم بشأن وجود بيانات كافية حتى لتتبع حاملي CLOs.
“نحن نعلم أن 90 مليار دولار من 700 مليار دولار في CLOs (أو 13٪) مملوكة من قبل البنوك الأمريكية، ولكن ماذا نعرف عن الـ 87٪ المتبقية؟” سأل أحد المشرعين خلال جلسة استماع للكونغرس أخيرًا عن المخاطر النظامية في القروض ذات الرفع المالي و CLOs.
في حين أنه قد يكون من الصعب الحصول على الشفافية الكاملة في سوق الائتمان الخاص، مثل القروض ذات الرافعة المالية، إلا أنه من الممكن الحصول على نافذة لمعرفة من يحتفظ بطلبات CLO من خلال مجموعة من الإيداعات العامة، وتقارير المكالمات من قبل المنظمين إلى البنوك الأمريكية، كما جمعتها S&P Global Market Intelligence ، وبيانات من Citi Research.
لا تزال البنوك من كبار المشترين من فئة AAA
بدءًا من المستوى الأعلى لهيكل CLO، وتشكل البنوك حوالي 45٪ من المشترين في الشرائح المصنفة AAA من CLOs الصادرة حديثًا هذا العام، بينما يشكل مديرو الأموال 30٪ وشركات التأمين 20٪. وتمثل الصناديق المشتركة وصناديق المعاشات أقل من 5٪، وفقًا لمحلل Citi Research Maggie Wang.
في هيكل رأس المال الأدنى، بالنسبة لشرائح الميزانين، يشكل مديرو الأموال وشركات التأمين نصيب الأسد من المشترين، بنسبة 40٪ و30٪ على التوالي.
وفي حصص الأسهم في CLOs المعلقة، يحتفظ مديرو الأصول بأكثر من 80٪. يعزو وانغ ذلك إلى ضرورة احتفاظ مديري CLO بحقوق الملكية في الصفقات التي يصدرونها. بعد كل شيء، أصبحت موازنة CLO أكثر صعوبة، مما أدى إلى انخفاض العوائد لأصحاب الأسهم، وكل شيء آخر متساوٍ.
من المفيد هنا الحصول على بعض المعلومات الأساسية. يبيع CLO شرائح الدين في شكل سندات ويمول مدفوعات الفائدة على تلك الأوراق النقدية من خلال العائد من القروض ذات الرافعة المالية التي اشتراها CLO. مدفوعات الفائدة هي تكلفة مطلوبات CLO. المراجحة ، ببساطة، هي العائد من القروض مطروحًا منه تكلفة الالتزامات.
بالمقارنة، في عام 2018، شكل مديرو الأصول حوالي 40٪ من مشتري الأسهم، في حين شكلت صناديق التحوط ما يقرب من 20٪ وصناديق الائتمان المهيكلة 25٪.
على سبيل المثال، يبلغ العائد على السندات الحكومية اليابانية لمدة 10 سنوات حاليًا –0.13٪ بينما يبلغ العائد على سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات -0.65٪ بعد التحوط من العملة. وتم إصدار سندات “عالية العائد” مؤخرًا لشركة Aiful Corp. مستحقة في 1.5 عام والتي تم تصنيفها BB من قبل وكالة تصنيف محلية وتم تسعيرها بقسيمة قدرها 0.99٪. البنوك اليابانية تنمي حيازاتها من AAA
أصبحت البنوك اليابانية من أكثر المشترين نشاطا لأوراق CLO الحاصلة على تصنيف AAA، حيث أن CLO هي واحدة من الأصول القليلة ذات التصنيف العالي التي تساعد البنوك على الوصول إلى عائد مستهدف بنسبة 1٪. أدت سياسة أسعار الفائدة السلبية لمدة 20 عامًا من بنك اليابان إلى إرسال عوائد في أماكن أخرى أقل بكثير من ذلك.
قام بنك Norinchukin ، وهو تعاونية للمزارعين والصيادين، ببناء محفظة عالمية بقيمة 68 مليار دولار (7.4 تريليون ين) في ورق CLO، ارتفاعًا من 62.6 مليار دولار (6.8 تريليون ين) في نهاية عام 2018 و35 مليار دولار (3.8 تريليون ين) قبل عام. تشكل CLOs في الولايات المتحدة وأوروبا حوالي 7 ٪ من إجمالي محفظتها الاستثمارية.
على نطاق أوسع، لاحظت وكالة الخدمات المالية اليابانية، أو J-FSA، الحيازات المتزايدة للبنوك وطلبت منهم جميعًا اعتبارًا من 1 أبريل تقديم مزيد من المعلومات حول عمليات العناية الواجبة. تحاول هيئة الخدمات المالية J-FSA التأكد من أن مدير CLO يقوم بتحليل المواثيق المختلفة وإجراءات حماية المستثمرين الأخرى. كما أنها تتطلع إلى تحديد أن مدير CLO ليس هو أيضًا المنشئ للقروض الأساسية لأي معاملة يحتفظ فيها بالمخاطر. والهدف من ذلك هو إحباط المخاطر المرتبطة ببعض نماذج إنشاء ما قبل الأزمة للتوزيع، وخلف نورينشوكين ، تمتلك شركة Japan Post Bank Co. Ltd. تقتصر جميع ممتلكات البنوك على شريحة AAA الأقدم من CLO.
يبدو أن تلك اللوائح كان لها تأثير على البنوك.
في وقت ما من شهر يناير، بعد نهاية متقلبة لعام 2018، كان عدد قليل من البنوك اليابانية هم المشترون الوحيدون لـ CLO AAAs الجديدة. تشكل شريحة AAA حوالي 60٪ من إجمالي تكاليف تمويل CLO.
عادت بقية قاعدة مشتري AAA، المكونة أساسًا من البنوك ومديري الأموال. خلال الأسابيع القليلة الماضية، تراجعت البنوك اليابانية عن مشترياتها، ربما في محاولة لإثبات للجهة التنظيمية أن السوق يمكن أن يستمر في العمل دون مثل هذه الرقابة.
قام مديرو CLO الذين ربما باعوا في العادة ببيع جزء كبير من شريحة AAA للبنوك اليابانية بالبيع إلى عدد من المشترين في جميع أنحاء الولايات المتحدة وأوروبا، بما في ذلك مجموعات الخزانة لبعض أكبر البنوك الأمريكية.
تمتلك البنوك الأمريكية حوالي 90 مليار دولار،
وقد جمعت البنوك في الولايات المتحدة مجتمعة حوالي 90 مليار دولار من ممتلكات CLO، كما أوضح سابقًا محافظ الاحتياطي الفيدرالي لايل برينارد في عرض تقديمي لمعهد بيترسون للاقتصاد الدولي في ديسمبر.
تعد Wells Fargo & Co. أكبر مشترٍ للبنك المحلي لـ CLOs ، حيث تمتلك 34.6 مليار دولار، أو حوالي 2 ٪ من إجمالي أصولها، تليها JP Morgan & Co. البنوك الأخرى، بما في ذلك Stifel Financial Corp. و Bank of New York Mellon Corp. و TD Group Holdings LLC و State Street Corp. و BankUnited Inc. و PNC Financial Services Group Inc. و Bank of California Inc.
|
تمتلك شركات التأمين 122 مليار دولار،
وقد أخذت شركات التأمين أيضًا دورًا أكثر بروزًا في قاعدة مشتري CLO منذ عام 2016. اعتبارًا من نهاية عام 2018، امتلكت هذه المخاوف مجتمعة حوالي 122 مليار دولار، وفقًا للجمعية الوطنية لمفوضي التأمين، أو NAIC.
ومن بين شركات التأمين المختلفة، استحوذت شركات التأمين على الحياة على الأغلبية عند 94 مليار دولار، تليها شركات التأمين على الممتلكات والتأمين ضد الحوادث بمبلغ 24 مليار دولار، وشركات التأمين الصحي بمبلغ 3.5 مليار دولار.
وكما كتب المحللون في وكالة موديز الأسبوع الماضي، نمت المشتريات بسرعة، حيث اشترت شركات التأمين على الحياة أكثر من 14 مليار دولار في الربع الثاني من 2018، مقارنة بالمشتريات التي كانت أقل من مليار دولار في ربع السنة حتى الربع الثالث من عام 2016. الوتيرة تباطأ الشراء منذ المستويات المرتفعة، إلى حوالي 11 مليار دولار في الربع الثالث من 2018 و10 مليارات دولار في الربع الأخير من 2018.
من بين ممتلكات شركة التأمين، تم تصنيف 35٪ AAA، و14٪ AA، و9٪ single-A، و8٪ BBB، و2٪ BB، بينما 32٪ غير مصنفة، كما تقول Moody’s.
تمتلك شركات مثل Reliance Standard و Fidelity & Guaranty Life و Global Atlantic أعلى حيازات CLO كنسبة مئوية من النقد والأصول القابلة للاستثمار. وهي تتراوح من 15٪ تقريبًا لـ Reliance Standard إلى ما يزيد قليلاً عن 10٪ لـ Global Atlantic.
شركات التأمين على الحياة الأمريكية التي لديها أكبر إجمالي مقتنيات CLO، من حيث القيمة الدفترية، كانت Prudential Financial بقيمة 6.9 مليار دولار؛ MassMutual بمبلغ 6.6 مليار دولار؛ جلوبال أتلانتيك بمبلغ 5.5 مليار دولار؛ MetLife بمبلغ 4.5 مليار دولار؛ نيويورك لايف بمبلغ 3.6 مليار دولار؛ حياة أمريكية عظيمة بقيمة 3 مليارات دولار؛ و Fidelity & Guaranty Life بقيمة 2.8 مليار دولار، وفقًا لشركة S&P Global Market Intelligence.
CLOs ليست التزامات الدين المضمونة
. لقد مرت أكثر من 10 سنوات منذ الأزمة المالية، ونمت مستويات ديون الشركات والديون المورقة بسرعة منذ ذلك الحين، مما أدى إلى مزيد من المخاوف بشأن المخاطر المحتملة على النظام المالي.
من المؤكد أن شروط القروض ذات الرفع المالي أصبحت أكثر صرامة، ويتم تجميع العديد من هذه القروض – حوالي 60٪ وفقًا لتقديرات LCD – في CLOs هذه. ثم يتم شراؤها، إلى حد كبير، من قبل المستثمرين الأجانب، مما يذكر العديد من ماكينات التزامات الدين المضمونة (CDO) قبل عام 2008، والتي شهدت في نهايتها خسائر تقدر بعشرات المليارات من الدولارات عبر النظام المالي.
ومع ذلك، فإن جزءًا من السبب الذي جعل عددًا من البنوك وشركات التأمين والمستثمرين الآخرين يشعرون بالراحة في بناء ممتلكاتهم في CLOs هو أن هذه المركبات كان أداؤها جيدًا بشكل مذهل خلال الأزمة المالية، مقارنةً بـ التزامات الديون المضمونة المشابهة، والتي غالبًا ما كانت مليئة بالاحتيال. الرهون العقارية المضمونة.
على سبيل المثال، لم تفقد CLO المصنفة AAA أو AA رأس المال حتى الآن، مع وجود 0.1٪ فقط من الشرائح الفردية A، و3٪ من شرائح BBB و6٪ من جميع الشرائح المصنفة BB تعرضت للخسائر، وفقًا لموديز. وبالمقارنة، فإن 43٪ من شرائح CDO المصنفة أصلاً AAA انتهى بها الأمر بتكبد خسائر، وهو رقم قد يقفز إلى ما يقرب من 63٪ للشرائح المصنفة أصلاً BB.
ومع ذلك، في حين أن قلة ممن يركزون على السوق يتوقعون نفس حجم الكارثة فيما يتعلق بنهاية دورة الائتمان الحالية، فقد تظل الخسائر ذات مغزى، حيث تم تقليص إجراءات حماية مستثمري القروض ذات الرافعة المالية.
من المعروف أن معظم سوق قروض الرفع المالي الأمريكية البالغة 1.2 تريليون دولار أصبحت الآن في حدود العهد. حسب آخر فحص، استحوذت cov-lite على 79٪ من القروض في مؤشر S & P / LSTA Leveraged Loan Index ، وقد أقر العديد من المشاركين في السوق أنه من الآن فصاعدًا، ستكون معدلات الاسترداد على القروض المتعثرة أقل من معدل الاسترداد التاريخي البالغ 70٪ تقريبًا في القروض المضمونة بالرهن الأول.
ومع ذلك، سيحتاج عدد كبير من القروض إلى التخلف عن السداد قبل أن تتعرض أي من شرائح CLO الكبرى لخسائر رئيسية. كما أظهر محللو الأبحاث في Wells Fargo ، بقيادة ديفيد بريستون ، بافتراض معدل استرداد أقل بنسبة 65٪، سيتعين على 36٪ من القروض التخلف عن السداد قبل أن تبدأ الشرائح الفردية B في تحمل خسائر رأس المال. يقفز هذا الرقم إلى 42٪ لشرائح BB و55٪ قبل أن تتعرض الشرائح المصنفة من BBB للخسارة.
المصدر: spglobal
أقرأ أيضا:
