تم تعيين حجم سندات HY الأوروبية ربع السنوية عند أدنى مستوى في 3 سنوات
تسير السوق الأوروبية ذات العائد المرتفع على المسار الصحيح لأدنى حجم ربع سنوي لها في ثلاث سنوات، حيث تكثف الحرب الروسية الأوكرانية المخاطر المرتبطة بالتضخم وارتفاع أسعار الفائدة والركود التضخمي المحتمل، مما يؤدي إلى توقف الإصدار مؤقتًا منذ الأسبوع الثاني من فبراير. وفي الوقت نفسه، وضعت ظروف السوق الصعبة حتى قبل الصراع حدًا أقصى لمتوسط أحجام السندات لمصدري السندات المتمرسين، وتحولت المنظمات المحلية على السندات بشكل متزايد إلى السندات ذات الأسعار العائمة استجابة لتوقعات التضخم المتزايدة.
بلغ إصدار سندات الشركات الأوروبية من فئة المضاربة حتى الآن هذا العام (حتى 18 مارس) 10.77 مليار يورو عبر 29 صفقة، وفقًا لبيانات LCD، وهو أقل إجمالي من هذا القبيل على أساس ربع سنوي منذ الربع الأول من عام 2019، والذي سجل 9.4 مليار يورو من الحجم.
كانت الإصدارات ذات العائد المرتفع في الجزء الأول من الربع قوية، حيث تم بيع 7.4 مليار يورو و3.4 مليار يورو في أوروبا في يناير وفبراير على التوالي. لكن الأزمة الأوكرانية تسببت منذ ذلك الحين في انقطاع التيار الكهربائي طويل الأمد – اعتبارًا من 23 مارس، وصلت الفجوة منذ آخر سعر قياسي للسندات الأوروبية ذات العائد المرتفع إلى 41 يومًا، وفقًا لبيانات LCD، والتي تقترب من العرض لمدة 47 يومًا. فجوة ناجمة عن بداية أزمة COVID-19 في فبراير 2020.
ولكن في حين أن أزمة فيروس كورونا المستجد (كوفيد -19) أشعلت شرارة شراهة في السندات ذات العائد المرتفع مدفوعة بإعادة التمويل والتي استمرت قرابة عامين، على سبيل المثال، خفّض باحثو جي بي مورجان، في مارس / آذار، توقعاتهم بشأن عرض السندات غير المالية للشركات ذات العائد المرتفع إلى 90 مليار يورو لعام 2022، بعد أن توقعوا أن يبلغ العرض السنوي 140 مليار يورو قبل الأزمة الجيوسياسية الحالية.
مشكلة هيكلية
مع تكيف الأسواق الآن مع التضخم الأعلى هيكليًا – ومع قيام معظم الشركات بالفعل بإعادة التمويل إلى آجال استحقاق أطول وقسائم أقل في العامين الماضيين – من الصعب تحديد محفز لدفع الإصدار إلى الأمام، في ظل هذه الخلفية الصعبة. يقول ديفيد ألين، الشريك الإداري ورئيس قسم المعلومات في Albacore Capital Group: “بعد عام إصدار قياسي آخر في ائتمان الشركات، تعاني الأسواق الأولية من نوبة من عسر الهضم”.
علاوة على ذلك، أدت الأساسيات الأكثر ليونة إلى استجابة أضعف من جانب الشراء. ذكريات جديدة عن الانتعاش الحاد من عمليات بيع COVID-19 في عام 2020 تعني أنه لم يكن هناك الكثير في طريق البيع بدافع الذعر حتى الآن، لكن المستثمرين بالمثل أبدوا رغبة محدودة في استثمار الأموال. قال ألين: “صناديق الاستثمار المتداولة وصناديق HY … تعمل مؤقتًا على الهامش لجمع الأموال أو الاحتفاظ بها لتمويل عمليات الاسترداد”. “عندما يبتعد أمر أو أمران أساسيان عن السوق، يمكن أن يتسع السعر بشكل كبير (100-200 نقطة أساس في بعض الحالات) من أجل الحصول على صفقة عبر خط النهاية.”
تتقلص أحجام الإصدار
كانت إحدى سمات ظروف السوق الصعبة خلال الربع الأول هي ميل المقترضين المتكررين إلى استهداف أحجام صفقات أصغر. في الواقع، في حين أن متوسط حجم الصفقة للمقترضين الجدد كان قوياً عند 474.9 مليون يورو (حتى 18 مارس)، وفقًا لبيانات LCD، كان متوسط حجم المصدرين المخضرمين أقل بكثير عند 324.97 مليون يورو (انخفاضًا من 532.40 مليون يورو في الربع الأول. من 2021).
جاء هذا التخفيض في الحجم على الرغم من متوسط أحجام الصفقات عبر القروض المشتركة والسندات ذات العائد المرتفع في أوروبا لتصل إلى مستوى قياسي في عام 2021، وفقًا لشاشات الكريستال السائل. حتى الآن هذا العام، يبدو أنه لا يوجد اتجاه شامل يمر عبر الصفقات، مع وجود عوامل متعددة في اللعب تتراوح من أقساط الإصدار الجديد المرتفعة إلى تفضيل القروض ذات الرافعة المالية على السندات ذات العائد المرتفع.
على سبيل المثال، قام الرعاة BC Partners وCPPIB ، على سبيل المثال، في يناير بتقليص حجم السندات غير المضمونة التي تبلغ مدتها ثماني سنوات والتي تدعم شرائهم لشركة Ceramtec إلى 465 مليون يورو من 515 مليون يورو، مفضلين قرضًا مكثفًا بقيمة 1.48 مليار يورو لمدة سبع سنوات. على سبيل المقارنة، تم تمويل شراء مجموعة الغرسات الألمانية لعام 2017 من خلال TLB بقيمة 970 مليون يورو لمدة سبع سنوات، وقرض لأجل بقيمة 175 مليون دولار، وسند غير مضمون بقيمة 406 مليون يورو لمدة ثماني سنوات.
اختار المصدرون الآخرون ببساطة إعادة التمويل إلى سندات أصغر. على سبيل المثال، قامت مجموعة السفر الإسبانية eDreams ODIGEO في يناير بإعادة تمويل 425 مليون يورو من سندات 2023 بصفقة سندات جديدة بقيمة 375 مليون يورو لمدة 5.5 سنوات بنسبة 5.5٪. بدلاً من إعادة تمويل الديون بالكامل، اختارت الشركة إصدار 75 مليون يورو في صورة حقوق ملكية لدعم سداد سنداتها القديمة.
كمان ثاني
وكان الاتجاه الآخر بالنسبة للمصدرين يفضلون سوق الدولار. في صفقة تمثل أول عرض عالي العائد لهذا العام في أوروبا، قامت شركة الهاتف المحمول الهولندية Vodafone Ziggo في يناير بتسعير صفقة سندات مرتبطة بالاستدامة مضمونة عبر الحدود بقيمة 2.1 مليار يورو و1.525 مليار دولار من 10- سندات العام، والتي يبلغ سعرها 3.5٪ و5.125٪ على التوالي بعد عملية بناء دفتر صعبة. في الآونة الأخيرة، اختارت شركة Crown Holdings ، المدرجة في بورصة نيويورك، سوق الدولار، حيث جمعت 500 مليون دولار من خلال سندات مدتها ثماني سنوات بنسبة 5.25 ٪. كانت تلك الصفقة أول سند لها منذ عام 2019، عندما سجلت الشركة رقماً قياسياً لأدنى عائد على الإطلاق في المساحة الأوروبية ذات العائد المرتفع مع سندات بقيمة 550 مليون يورو مستحقة في عام 2023 بسعر 0.75٪ فقط.
مع الارتفاع الحاد في العوائد على جانبي المحيط الأطلسي، لا يتوقع المصرفيون أن يختار المقترضون الذين لديهم بصمة باليورو والدولار الخيار الأول، حيث من المرجح أن يختار المقترضون الجيوب العميقة في سوق الدولار مع تشديد شروط التمويل. قال مصرفي في منظم أوروبي: “في الوقت الحالي سنرى مقترضين عكسيين محتملين متمسكين بالسوق الأمريكية”.
وفقًا لبيانات LCD، بلغ متوسط العوائد لائتمانيات التصنيف الفردي B و Double-B 5.27٪ و3.02٪ على التوالي للربع الأول (حتى 18 مارس)، ارتفاعًا من 4.94٪ و3.05٪ في الربع الرابع من عام 2021. في حين أن هذا أقل بشكل مريح من المتوسطات المسجلة في الأرباع الثلاثة الأخيرة من عام 2020 لمجموعتي التصنيف، ويتوقع المصرفيون أن يرتفع هذا الإجراء بمجرد إعادة فتح السوق. “كانت سرعة الزيادة مذهلة وسيستغرق الأمر دائمًا وقتًا حتى تعتاد جهات الإصدار على ذلك”، كما يشير أحد المصرفيين ذوي العائد المرتفع عن العائدات المتزايدة. “تسعير ائتمان مزدوج B بأربعة مقابض، ارتفاعًا من مقبضين في العام الماضي، ليس تغييرًا سهلاً للاستيعاب.”
“ملاحظتنا هي أن السوق أعلى بنقطتين مئويتين مما كان عليه العام الماضي،” يتفق أحد مديري محفظة السندات. “إصدار 2021 بعائد 2٪ سيكون 4٪ في البيئة الحالية، لذا فإن السؤال هو من سيكون أول من يثبت هذا المعدل كمعيار جديد؟”
بالنسبة للصفقات التي تعتمد على أسلوب الدفع من جانب المقترضين ذوي التصنيف الأعلى، كانت هناك مقاومة لتضخيم الصفقات في مواجهة أقساط الإصدار الجديد المرتفع. على سبيل المثال، مجموعة البناء We build المدرجة في ميلانو، المصنفة BB- / BB، دفعت علاوة كبيرة لتسعير عرض بقيمة 400 مليون يورو من السندات المرتبطة بالاستدامة لمدة 4.5 سنوات، والتي تم إطلاقها بنسبة 3.875٪ في 19 يناير. أشارت S&P Global Ratings التي صاحبت الصفقة إلى عرض يصل إلى 500 مليون يورو للعرض الأول المرتبط بالاستدامة، مع تأجيل الشركة بشكل واضح بسبب ارتفاع تكلفة التمويل.
وبالمثل، اختارت شركة Autos trade الإيطالية للطرق السريعة المصنفة BB / Ba2 / BB في يناير عدم زيادة حجم سنداتها لأجل ست و10 سنوات، والتي أطلقت بسعر 500 مليون يورو لكل منها بعوائد 1.734٪ و2.359٪ على التوالي. بينما تمت تغطية الدفاتر بشكل كافٍ بمبلغ 1 مليار يورو و1.3 مليار يورو لكل شريحة، أخبر المصرفيون LCD قبل الإطلاق أن المصدر كان يستهدف ما يصل إلى 750 مليون يورو لكل شريحة.
رمال متحركة
بالنسبة للصفقات المكتتب بها وعمليات إعادة التمويل المدعومة بالأسهم الخاصة، اضطر الرعاة إلى التفكير على أقدامهم للتكيف مع مشهد الطلب المتغير. كما تظهر بيانات LCD، كان المقترضون الجدد لا يزالون قادرين على الاستفادة من أحجام السندات الكبيرة – لكن العديد من المعاملات شهدت تغيرات بالجملة أثناء التسويق لاستيعاب ارتفاع الطلب على السندات ذات السعر العائم.
وقال ألين من Albacore: “ساعدت الرغبة في تحمل مخاطر معدل الفائدة العائم على دعم أداء سوق القروض هذا العام، وقد ساعد الطلب على كل صفقة على حدة على القروض ومخاطر معدل الفائدة العائم على دفع هذا”. “هناك أمثلة حديثة على الصفقات الأولية حيث تم تقليص أو إلغاء الأوراق المالية ذات السعر الثابت.”
شهدت عملية شراء مجموعة Renta Group في يناير من قبل IK Partners تحويلًا مخططًا لسندات ذات معدل فائدة ثابت بقيمة 350 مليون يورو لمدة خمس سنوات بالكامل إلى FRNs أثناء عملية بناء دفتر الملاحظات، في حين تم تمويل استحواذ ION على Cerv من خلال أكبر سندات ذات معدل عائم في أربعة سنة، وفقًا لبيانات LCD. في نهاية المطاف، بلغت قيمة FRNs الخاصة بشركة Cerve 1.05 مليار يورو، مع حصة ذات سعر ثابت لمدة سبع سنوات بحجم ضئيل نسبيًا 350 مليون يورو. وشهدت United Group و Sazka تحركات مماثلة، حيث بلغ إصدار FRN حتى الآن 2.53 مليار يورو هذا الربع، ارتفاعًا من 1.67 مليار يورو فقط في نفس الفترة من عام 2021.
بينما أبلغ المصرفيون عن معارضة من بعض الحسابات التقليدية ذات العائد المرتفع وقالوا إن CLOs كانت محركًا رئيسيًا للطلب، كان هناك تحول واضح في شهية المستثمرين لـ FRNs ، مما أدى إلى إعادة تقييم دور ارتفاع رأس المال في فئة الأصول. كتب أوكتري في جولة ربع سنوية في 16 مارس: “نعتقد أنه من غير المرجح أن تحقق فئة الأصول قدرًا كبيرًا من القيمة الرأسمالية خلال عام 2022، بالنظر إلى أن متوسط سعر السندات كان يحوم فوق المعدل في نهاية العام”.
في الواقع، من الواضح أن السندات ذات السعر العائم ذات الأزواج الثابتة تفوقت في الأداء في الربع الأول. ووفقًا لـ Tradeweb ، فإن سندات United Group بقيمة 480 مليون يورو من E + 487.5 FRNs المستحقة 2029 كانت عند 97.15 / 98 في 23 مارس، في حين كانت سنداتها ذات السعر الثابت لعام 2030 تحت الماء في سياق 92.5 / 93.5.
المصدر: spglobal
شاهد أيضا:
