على الرغم من تقادم دورة الائتمان فمن غير المحتمل حدوث ارتفاع قصير الأجل في حالات التخلف عن سداد القروض ذات الرافعة المالية
على الرغم من الكثير من القلق في الآونة الأخيرة بشأن ما يقول بعض المراقبين إنه الحالة المحفوفة بالمخاطر لسوق القروض ذات الرفع المالي في الولايات المتحدة، يشير عدد من المؤشرات الآجلة إلى أن القطاع قد لا يشهد ارتفاعًا في حالات التخلف عن السداد في أي وقت قريب، حتى لو كان المقترض اليوم طويل الأمد تنتهي دورة الائتمان الودية بشكل مفاجئ.
من المؤكد أن سوق القروض ذات الرافعة المالية البالغة 1.2 تريليون دولار – التي تركز بشكل متزايد من جانب المنظمين والمشرعين، وسط تدهور شروط الإقراض والنمو السريع في فئة الأصول – قد استفادت من معدلات التخلف عن السداد المنخفضة، لا سيما بالمقارنة مع نظيرتها في سوق التمويل بالرافعة المالية، السندات ذات العائد المرتفع.
لا يزال هذا هو الحال اليوم. عند 1٪ حاليًا، يحتفظ معدل التخلف عن سداد القروض بالرافعة المالية الأمريكية بالقرب من أدنى مستوياته في عدة سنوات، وهو أقل بشكل ملحوظ من المتوسط التاريخي البالغ 2.93٪، وفقًا لمؤشر S & P / LSTA. ولكن حتى من هذه المستويات الأكثر تواضعًا، تشير العديد من المؤشرات المستقبلية إلى أن القروض تتمتع بميزة الوقت قبل زيادة حالات التخلف عن السداد ماديًا.
قال كيفين جوندرسن ، رئيس مجموعة ائتمان الشركات في غوغنهايم ، في مايو: “تشير نسب الرافعة المالية المتوسطة وتغطية الفائدة إلى أنه إذا كان لدينا ركود اليوم، فقد يكون لقطاع الائتمان المدعوم مدرجًا مدته 12 شهرًا على الأقل قبل أن يواجه حجمًا كبيرًا من التخلف عن السداد”. تقرير.
اختبار محزن
هناك عدد من نقاط البيانات التي تدعم هذا الرأي.
يكشف تحليل LCD للقروض المسعرة عند المستويات المتعثرة (ارتفاع معدل الضائقة هو عادة مقدمة لنشاط التخلف عن السداد المتزايد) أن 28 مليار دولار فقط من القروض في مؤشر S & P / LSTA تم اقتباسها أقل من 80 سنتًا على الدولار.
|
لوضع هذا الرقم في السياق، إذا كانت جميع القروض المعروضة حاليًا في المنطقة المتعثرة قد تخلفت عن السداد اليوم، فإن معدل التخلف عن السداد للمؤشر سيرتفع إلى 3.66٪ فقط. مرة أخرى، المعدل التاريخي هو 2.93٪.
إن العطاء الحالي لإصدار دين ليس بالضرورة مؤشراً على المحنة، بالنظر إلى أن المبالغ المستردة المرتفعة تنعكس في تسعير القروض ذات الرافعة المالية، مقارنة بالسندات، مما يدعم شركة على وشك التخلف عن السداد. ومع ذلك، وفقًا لشبكة LCD، كان متوسط سعر العطاء لقروض المؤشر في وقت التخلف عن السداد 58 في عام 2018 – مقابل 48 فقط في عام 2009، خلال المراحل الأخيرة من الأزمة المالية.
|
لكي يحدث التخلف عن السداد، يجب أن يكون المُصدر عادةً غير قادر على خدمة الدين أو إعادة التمويل أو السداد عند الاستحقاق. تُظهر البيانات التجريبية لإحصاءات الائتمان، على الرغم من كونها أضعف قليلاً هذا الربع، أن الشركات لا تزال في وضع جيد لإدارة المبالغ المتزايدة للديون التي تتكبدها.
مع حدوث معظم حالات التخلف عن السداد قبل استحقاق الدين، تعد نسب تغطية الفائدة مؤشرًا مهمًا على قدرة الشركة على خدمة ديونها. بفضل نشاط إعادة تمويل القروض والنمو المستمر في الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، تحسنت تغطية الفائدة، حيث ارتفع متوسط تغطية الفائدة المرجحة عبر مصدري مؤشر S & P / LSTA الذين يقدمون النتائج علنًا إلى 4.71 مرة في الربع الأول من عام 2019 – وهو أعلى مستوى منذ أن بدأت شاشات الكريستال السائل في تتبع هذا تحليل في عام 2001.
(مع ذلك، سنلاحظ أنه على الرغم من زيادة تغطية الفائدة في الربع الأول من عام 2019، إلا أن النمو الإجمالي للأرباح قبل احتساب الفوائد والضرائب والاستهلاك وإطفاء الدين لمصدري القروض قد انخفض بشكل حاد، من 10٪ في الربع الأخير من 2018 إلى 3٪ في الربع الأول من 2019).
كذلك، بلغت حصة مصدري القروض بنسبة تغطية فائدة أقل من المستوى المقلق 3 مرات 28٪ في الربع الأول. مع بدء الأزمة المالية لعام 2008 في الظهور، كان أكثر من 50٪ من جهات الإصدار تغطي ما دون هذا المستوى.
حصة مصدري القروض مع تغطية الفائدة 1.5 مرة أو أقل – وهو مستوى يشير عادة إلى أن الشركة التي تكافح لخدمة الديون وفي ظل مخاطر عالية للتخلف عن السداد – هي 3٪ فقط الآن. لم يكن أقل من ذلك منذ أواخر عام 2012، عندما بدأت LCD في تتبع هذه الإحصائية على أساس ربع سنوي. على سبيل المقارنة، في ذروة الأزمة المالية – في نهاية عام 2008 – كانت حصة المصدرين الذين تقل نسبة تغطية الفائدة عن 1.5٪ 18٪.
استنادًا إلى نسب تغطية الفائدة الحالية، يجب أن تنخفض الأرباح قبل الفوائد والضرائب والاستهلاك وإطفاء الدين بنسبة 30٪ عن المستويات الحالية من أجل متوسط تغطية الفائدة لخرق نسبة 3 أضعاف المقلقة، كما يقول جوندرسن من Guggenheim. هذا دليل تقريبي، حيث يمكن أن تختلف مقاييس الائتمان حسب الصناعة.
|
وتشير بعض جوانب نسبة الدين البالغة الأهمية إلى صورة تخلف صامتة على المدى القريب. عادةً ما اجتذب متوسط الرافعة المالية 6 مرات أو أكثر التدقيق في سوق القروض الأمريكية، لا سيما بعد أن نشر المنظمون إرشادات لهذا الغرض في عام 2013. ولهذه الغاية، لامس متوسط الرافعة المالية لعينة الجهة المصدرة للقروض أدنى مستوى بعد الأزمة بلغ 4.76 x في الربع الرابع من 18، وارتفع متوسط 15 نقطة أساس في الربع الأول من 2019 إلى 4.91 ضعفًا. ظل هذا المستوى أقل من متوسط القراءة البالغ 5.23x على مدى السنوات الخمس الماضية، وفقًا لشاشات الكريستال السائل.
|
ارتفعت حصة جهات الإصدار التي تتجاوز عتبة 6 أضعاف منذ الأزمة المالية. في القراءة السنوية، في نهاية عام 2007، تم الاستدانة بنسبة 21٪ من المصدرين فوق هذا المستوى. ومع ذلك، فإن تصنيف المُصدرين ذوي الاستدانة العالية – أولئك الذين لديهم ديون 7 مرات / EBITDA أو أكثر – يمثلون 15.4٪ من المؤشر في الربع الأول، وهو أقل بكثير من الأرقام التي شوهدت خلال هزيمة النفط في يناير 2016، عندما تم الاستدانة بنسبة 21٪ من المُصدرين عند هذا المستوى النبيل.
|
بالإشارة أيضًا إلى حالات تخلف محدودة نسبيًا على المدى القريب: إن حجم القروض المقرر استحقاقها في السنوات القليلة المقبلة لا يكاد يذكر، مع استحقاق 22.6 مليار دولار فقط قبل نهاية العام 2020. في عام 2021، من المقرر سداد 57 مليار دولار فقط، 56٪ أقل مما بقي مستحقاً في عام 2017.
|
من حيث المخاطر، هناك حوالي 70 مليار دولار من قروض الرفع المالي الأمريكية المصنفة B- أو أقل من المقرر استحقاقها حتى عام 2022.
بطبيعة الحال، من المحتمل أن يؤدي إطالة المسار نحو التخلف عن السداد المحتمل إلى المرونة التي توفرها القروض الخفيفة العهد للمُصدرين المتعثرين والتي كان من الممكن أن يجبرها المقرضون على طاولة المفاوضات.
في الواقع، يشير تحليل شاشات الكريستال السائل إلى أن المُصدرين قد زادوا من وقتهم على أنهم “أضعف الروابط” قبل التخلف عن السداد أو إعادة الهيكلة. الروابط الأضعف هي القروض التي لديها تصنيف ائتماني للشركات من B- أو أقل ونظرة مستقبلية سلبية من S&P Global Ratings. يمكن اعتبارهم مرشحين افتراضيين محتملين.
|
أمضت الاعتمادات المتعثرة أو المعاد هيكلتها في نهاية عام 2018 ما متوسطه 2.5 سنة كحلقة أضعف، مقابل 1.7 سنة في نهاية عام 2017 و1.4 سنة في نهاية عام 2016.
من بين القروض المتعثرة خلال الاثني عشر شهرًا الماضية، كان 69٪ منها محدود العهد. يقارن هذا بـ 55٪ في عام 2016 و14.3٪ فقط خلال ذروة التخلف عن السداد لعام 2009، عندما كانت حصة قروض cov-lite في سوق القروض ضئيلة بنسبة 18٪.
مسح المشاعر
من خلال المزيد من الإجراءات غير الرسمية، استمر استطلاع LCD ربع السنوي الأخير لمعنويات مدير المحفظة، والذي نُشر في 1 أبريل، في الإشارة إلى مستوى منخفض من القلق الفوري بشأن التخلف عن السداد. قدم مديرو المحافظ، الذين تم استطلاع آرائهم بعد الخطوة الحذرة المفاجئة لمجلس الاحتياطي الفيدرالي بشأن سياسة السعر والميزانية العمومية، توقعات إجماع لمعدل التخلف عن سداد القروض الأمريكية عند 1.82٪ لنهاية مارس 2020، بانخفاض قدره 30 نقطة أساس عن قراءة الفصل السابق البالغة 12 شهرًا.. بالنسبة لنهاية ديسمبر 2020، كان التقدير الإجماعين 2.58٪، بانخفاض عن تقدير الإجماع عند 2.79٪ في مسح ديسمبر، مما يشير إلى مزيد من المشاعر الصعودية بشكل طفيف.
|
كما اختصر المستجيبون أيضًا الجدول الزمني الخاص بهم عندما يمكن أن يتحرك التخلف عن سداد القروض أخيرًا فوق المعدل التاريخي 3.1٪، مع توقع 75٪ أن هذا سيحدث في عام 2021، ارتفاعًا من 42٪ في القراءة السابقة.
والأكثر دلالة، أن 25٪ من المستثمرين في قراءة ديسمبر يعتقدون أن حالات التخلف عن سداد القروض ستظل أقل من المتوسطات التاريخية حتى عام 2022 على الأقل. وبعد ثلاثة أشهر فقط، لم يتوقع أي مستجيبين أن الأمر سيستغرق هذا الوقت الطويل.
|
المطلقات
في حين أن المدرج إلى حالات التخلف عن السداد فوق المتوسط قد لا يزال طويلاً، إلا أن الشدة المحتملة في الحجم الهائل قد زادت بشكل كبير. قلة يتوقعون مثل هذه الارتفاعات المفاجئة والدراماتيكية هذه المرة، بالنظر إلى هيمنة العهد الخفيف، لكن السعة من حيث المدة التي ستستغرقها دورة التخلف عن السداد، وحجم السوق، ستؤثر على المبلغ النهائي المتخلف عن السداد ومعدلات الاسترداد.
لقد انفجر سوق القروض ذات الرافعة المالية منذ الأزمة المالية، حيث تضاعف حجمها إلى 1.2 تريليون دولار حاليًا. خلال ذروة عام 2008، بلغت حصة القروض المسعرة 80٪. في ذلك الوقت، كان لدى المؤشر 594 مليار دولار فقط من القروض المستحقة. في سوق اليوم، قد تصل نسبة الضائقة البالغة 80٪ إلى 948 مليار دولار من القروض.
من بين الروابط الأضعف، يوجد حاليًا 79 في مؤشر القروض ذات الرافعة المالية، بقيمة 65.8 مليار دولار. من الناحية الافتراضية، فإن التخلف عن السداد من قبل هذه المُصدرين سيدفع معدل التخلف عن السداد إلى 7.5٪.
بلغت حالات التخلف عن السداد الفعلية ذروتها عند 10.8٪ في نوفمبر 2009، أو مبلغ متخلف عن السداد مقداره 63 مليار دولار. في سوق القروض اليوم، قد يُترجم معدل التخلف عن السداد بنسبة 10.8٪ إلى 109 مليار دولار من حيث القيمة. كما هو الوضع الآن، لا يتوقع السوق مثل هذا الارتفاع الدراماتيكي، لكن الدورة الافتراضية قد تستمر لفترة أطول.
مع بدء الركود على رادار Guggenheim في وقت مبكر من النصف الأول من عام 2020، تتوقع شركة الاستثمار والاستشارات بالتالي زيادة التخلف عن السداد في عام 2021. ومع ذلك، يحذر Gundersen من Guggenheim من أن تقييمات السوق يمكن أن تنفصل عن الأساسيات، كما حدث في الربع الرابع عام 2018.
علاوة على ذلك، فإن مضاعفات الديون المرتفعة التي شوهدت في الإصدار الأخير للقروض في السوق الأولية يمكن أن تشل قدرة المقترض على جمع تمويل إضافي في سيناريو اقتصادي أكثر سلبية وتعوق الوصول إلى السيولة الفورية التي يمكن أن تساعد في تمديد مسار الائتمان، مما يزيد من احتمالية التخلف عن السداد في حالة الركود.
المصدر: spglobal
أقرأ أيضا:
