يقول صندوق النقد الدولي إن إلى أي مدى ستنخفض أسعار الفائدة عندما ينحسر التضخم سيعتمد على استمرار الدين العام، وعلى كيفية تمويل سياسات المناخ وعلى مدى تراجع العولمة.
بقلم جان مارك ناتال وفيليب باريت
ارتفعت أسعار الفائدة الحقيقية بسرعة في الآونة الأخيرة حيث تم تشديد السياسة النقدية استجابة لارتفاع التضخم. ما إذا كان هذا الارتفاع مؤقتًا أم يعكس جزئيًا العوامل الهيكلية هو سؤال مهم لواضعي السياسات.
منذ منتصف الثمانينيات، كانت أسعار الفائدة الحقيقية في جميع فترات الاستحقاق وعبر معظم الاقتصادات المتقدمة تنخفض باطراد. من المحتمل أن تعكس مثل هذه التغييرات طويلة المدى في الأسعار الحقيقية انخفاضًا في المعدل الطبيعي، وهو سعر الفائدة الحقيقي الذي من شأنه أن يبقي التضخم عند الهدف ويعمل الاقتصاد بعمالة كاملة – لا توسعية ولا انكماشية.
المعدل الطبيعي هو نقطة مرجعية للبنوك المركزية التي تستخدمها لقياس موقف السياسة النقدية. كما أنه مهم للسياسة المالية. لأن الحكومات عادة تسدد الديون على مدى عقود، فإن المعدل الطبيعي – ركيزة الأسعار الحقيقية على المدى الطويل – يساعد في تحديد تكلفة الاقتراض واستدامة الديون العامة.
في فصل تحليلي من تقريرنا الأخير عن آفاق الاقتصاد العالمي، نستكشف العوامل التي دفعت المعدل الطبيعي في الماضي وما هو المسار المستقبلي الأكثر ترجيحًا لأسعار الفائدة الحقيقية في اقتصادات الأسواق المتقدمة والناشئة، بناءً على التوقعات لهذه العوامل.
الدوافع التاريخية للأسعار الطبيعية
السؤال المهم عند تحليل الانخفاضات المتزامنة السابقة في أسعار الفائدة الحقيقية هو إلى أي مدى كانت مدفوعة بالقوى المحلية مقابل القوى العالمية. هل نمو الإنتاجية في الصين وبقية العالم، على سبيل المثال، مهم بالنسبة لأسعار الفائدة الحقيقية في الولايات المتحدة؟
يخلص تحليلنا إلى أن القوى العالمية مهمة، لكن تأثيرها الصافي على المعدل الطبيعي كان متواضعًا نسبيًا. كانت اقتصادات الأسواق الناشئة سريعة النمو بمثابة نقطة جذب لمدخرات الاقتصادات المتقدمة، حيث رفعت معدلها الطبيعي حيث استغل المستثمرون معدلات أعلى للعائد في الخارج. ومع ذلك، نظرًا لأن المدخرات في الأسواق الناشئة تراكمت بشكل أسرع من قدرة هذه البلدان على توفير أصول آمنة وسائلة، فقد أعيد استثمار الكثير منها في الأوراق المالية الحكومية للاقتصادات المتقدمة – مثل سندات الخزانة الأمريكية – مما أدى إلى تراجع معدلها الطبيعي، لا سيما منذ الوضع المالي العالمي. أزمة عام 2008.
للتحقيق في هذه المشكلة بمزيد من العمق، نستخدم نموذجًا هيكليًا مفصلاً لتحديد أهم القوى التي يمكن أن تفسر التوافق في المعدلات الطبيعية على مدار الأربعين عامًا الماضية. علاوة على القوى العالمية التي تؤثر على صافي تدفقات رأس المال، نجد أن إجمالي نمو إنتاجية العامل (المبلغ الإجمالي للناتج الناتج مع جميع مدخلات العوامل في الاقتصاد) والقوى الديموغرافية، مثل التغيرات في معدلات الخصوبة والوفيات أو الوقت الذي يقضيه في التقاعد، هي الدوافع الرئيسية للانخفاض في المعدلات الطبيعية.
أدت احتياجات التمويل المالي المرتفعة إلى ارتفاع الأسعار الحقيقية في بعض البلدان، مثل اليابان والبرازيل. وقد لعبت عوامل أخرى دورًا أيضًا، مثل الزيادة في عدم المساواة أو انخفاض حصص العمالة، ولكن بدرجة أقل. في الأسواق الناشئة، تكون الصورة أكثر اختلاطًا مع بعض البلدان، مثل الهند، التي تشهد زيادة في المعدل الطبيعي خلال هذه الفترة.
نظرة عامة على أسعار الفائدة الحقيقية
من غير المحتمل أن تتصرف هذه العوامل بشكل مختلف تمامًا في المستقبل، لذلك من المرجح أن تظل المعدلات الطبيعية في الاقتصادات المتقدمة منخفضة. مع اعتماد اقتصادات الأسواق الناشئة لتقنيات أكثر تقدمًا، من المتوقع أن يتقارب نمو إنتاجية العوامل الإجمالية مع وتيرة الاقتصادات المتقدمة. عندما يقترن شيخوخة السكان، من المتوقع أن تنخفض المعدلات الطبيعية في اقتصادات الأسواق الناشئة نحو معدلات الاقتصادات المتقدمة على المدى الطويل.
بالطبع، هذا الإسقاط جيد مثل إسقاط الدوافع الأساسية. في سياق ما بعد الجائحة الحالي، يمكن أن تكون الافتراضات البديلة ذات صلة:
- قد يكون من الصعب سحب الدعم الحكومي، مما يؤدي إلى زيادة الدين العام. ونتيجة لذلك، فإن ما يسمى بالعائدات الملائمة – العلاوة التي يدفعها المستثمرون في شكل فائدة ضائعة للاحتفاظ بالديون الحكومية النادرة والآمنة والسائلة – قد تتآكل، مما يرفع المعدلات الطبيعية في هذه العملية.
- إن التحول إلى اقتصاد أنظف بطريقة محايدة من حيث الميزانية من شأنه أن يدفع المعدلات الطبيعية العالمية إلى الانخفاض على المدى المتوسط ، حيث إن ارتفاع أسعار الطاقة (يعكس مزيجًا من الضرائب واللوائح) من شأنه أن يؤدي إلى انخفاض الإنتاجية الهامشية لرأس المال. ومع ذلك، فإن العجز في تمويل الاستثمار العام في البنية التحتية الخضراء والإعانات يمكن أن يقابل هذه النتيجة بل ويعكسها.
- يمكن أن تتكثف قوى إزالة العولمة، مما يؤدي إلى التفتت التجاري والمالي، ورفع المعدل الطبيعي في الاقتصادات المتقدمة وانخفاض في اقتصادات السوق الناشئة.
بشكل فردي، سيكون لهذه السيناريوهات تأثيرات محدودة فقط على المعدل الطبيعي، ولكن يمكن أن يكون للجمع، خاصةً في السيناريوهين الأول والثالث، تأثير كبير على المدى الطويل.
بشكل عام، يشير تحليلنا إلى أن الزيادات الأخيرة في أسعار الفائدة الحقيقية من المرجح أن تكون مؤقتة. عندما تتم السيطرة على التضخم مرة أخرى، فمن المرجح أن تعمل البنوك المركزية في الاقتصادات المتقدمة على تخفيف السياسة النقدية وإعادة أسعار الفائدة الحقيقية إلى مستويات ما قبل الوباء. إلى أي مدى سيعتمد الاقتراب من هذه المستويات على ما إذا كانت السيناريوهات البديلة التي تنطوي على استمرار ارتفاع الدين الحكومي والعجز أو التجزئة المالية تتحقق. في الأسواق الناشئة الكبيرة، تشير التوقعات المتحفظة للاتجاهات الديموغرافية والإنتاجية المستقبلية إلى تقارب تدريجي مع أسعار الفائدة الحقيقية للاقتصادات المتقدمة.
تستند هذه المدونة إلى الفصل الثاني من تقرير آفاق الاقتصاد العالمي في أبريل 2023، “معدل الفائدة الطبيعي: الدوافع والآثار المترتبة على السياسة”. مؤلفو الفصل هم فيليب باريت (رئيس مشارك) وكريستوفر كوخ وجان مارك ناتال (رئيس مشارك)، ضياء نور الدين، وجوزيف بلاتزر، بدعم من يانيف كوهين وسينثيا نياكيري.
المصدر: interest
قد يهمك:
تمويل شخصي حتى لو عليك متعثرات
