يوضح استغلال القدرات تأثير بنك الاحتياطي الفيدرالي على المبالغة في تقدير العائد المرتفع
حددت دراسة تجريبية استمرت ربع قرن من علاوة المخاطرة ذات العائد المرتفع (فروق الأسعار مقابل سندات الخزانة) محدداتها الرئيسية على أنها حالة الاقتصاد وتوافر الائتمان وعائد الخزانة، والذي يرتبط عكسيًا بالفارق السعري. من بين العديد من مؤشرات حالة الاقتصاد، بما في ذلك الناتج المحلي الإجمالي، والبطالة، وثقة الأعمال التجارية، يبرز استخدام القدرات لقدرته على تفسير انتشار العائد المرتفع. نموذج القيمة العادلة لشركة FridsonVision ، الذي تمت مناقشته أدناه، يستخدم أيضًا الإنتاج الصناعي لتوصيف الظروف الاقتصادية.
يتم الإبلاغ عن معدل استخدام السعة شهريًا من قبل مجلس الاحتياطي الفيدرالي، ويغطي قطاعات التصنيع والتعدين والكهرباء والغاز. البسط هو مؤشر ناتج معدل موسمياً. القاسم هو مؤشر قدرة مصمم لقياس الحد الأقصى للإنتاج الذي يمكن للمحطات الحفاظ عليه في ظل جدول عمل واقعي، مع الأخذ في الاعتبار فترات التوقف العادية وافتراض توفر المدخلات المطلوبة لتشغيل المرافق.
استخدام القدرات محدود الاستخدام في تحليل شبكات التواصل الاجتماعي، ومحركات البحث، وغيرها من النشطاء الاقتصاديين الجدد لمؤشرات الأسهم الحالية. ومع ذلك، في عالم الإنتاجية العالية، يظل منتجو المواد الخام والشركات التي تحولها إلى سلع مادية بارزين بدرجة كافية بحيث يُظهر استخدام السعة ارتباطًا قويًا بعلاوة مخاطر فئة الأصول. لا يمكن العثور على Facebook Inc. ولا Google في قطاع التكنولوجيا لمؤشر ICE BofA US High Yield Index. يحتوي هذا الفهرس الفرعي على صانعي الأشياء القديمة، مثل Xerox Holdings Corp. ، التي تصنع الطابعات والماسحات الضوئية والملحقات.
تحدث أشياء سيئة لمثل هذه الشركات عندما يتجه الاقتصاد جنوبا وينخفض الطلب. يوجد فجأة عدد أقل من الوحدات التي تقدم مساهمات لتغطية التكاليف الثابتة. تستجيب الشركات بخفض الأسعار في محاولة لزيادة الحجم. قوة التسعير التي تمتعوا بها عندما كانوا يعملون بشكل ثابت تتبخر. تنخفض المساهمة لكل وحدة، مما يزيد من تآكل الأرباح. في أسوأ فترات الركود النموذجية، تتخلف واحدة من بين ثماني شركات عالية العائد عن سداد ديونها خلال فترة 12 شهرًا. يتم تسجيل مصدر المشكلة، وهو الانخفاض في الوحدات التي يتم إنتاجها لتلبية الطلب الحالي، في نسبة استخدام السعة.
إن الركود الحالي ليس نموذجيًا، سواء في محفزه، أو جائحة مروع، أو في استجابة السياسة. من خلال إبداء استعداده لشراء سندات الشركات، بما في ذلك حتى بعض السندات ذات الدرجة المضاربة – الملائكة الذين سقطوا مؤخرًا – قدم الاحتياطي الفيدرالي دعمًا غير مسبوق لسوق الديون. توضح المستويات السائدة لاستخدام السعة والانتشار المعدل بالخيار (OAS) على مؤشر العائد المرتفع ICE BofA بالولايات المتحدة إلى أي مدى أدى التدخل غير العادي للاحتياطي الفيدرالي إلى تعطيل الروابط التقليدية بين الظروف الاقتصادية والتقييمات.
لم يكن استغلال السعة، الذي جاء عند 71.4٪ في أغسطس، خارج الخط خلال شهر الركود. كان الشيء غير المعتاد هو منظمة الدول الأمريكية لمؤشر العائد المرتفع في 31 أغسطس، +502 نقطة أساس. اعتبارًا من 31 ديسمبر 1996، تاريخ بدء بيانات OAS على مؤشر ICE BofA الأمريكي للعائد المرتفع، حتى نهاية عام 2019، كانت هناك خمسة أشهر كان فيها استخدام السعة مطابقًا تقريبًا لشهر أغسطس 2020، أي في نطاق 71.4 ٪ زائد / ناقص 1٪. كانت OAS في أغسطس بمعدل +516 نقطة أساس في الثانية أقل بكثير من النطاق الأدنى لمنظمة الدول الأمريكية في تلك الأشهر، والذي كان +561 نقطة أساس إلى +1،812 نقطة أساس.
إن التقليب حولها يؤكد كيف أن العلاقة الحالية بين معدل استخدام القدرات / منظمة الدول الأمريكية خارجة عن السيطرة. قبل عام 2020، كانت هناك تسعة أشهر تقارب فيها منظمة الدول الأمريكية تقريبًا +502 نقطة أساس لشهر أغسطس، أي التي كانت في نطاق +502 نقطة أساس زائد / ناقص 10 نقطة أساس. وبلغ متوسط استخدام السعة في تلك الأشهر 77.6٪. إذا لم يكن ذلك بمثابة تباين كبير مع 71.4٪ في أغسطس 2020، ففكر في هذا: أدنى استخدام للقدرة تم تسجيله في تلك الأشهر التسعة كان 74.9٪. وكان الفارق بين هذا الرقم وشهر الشهر الماضي 74.9٪ ناقص 71.4٪ 3.5 نقطة مئوية. هذا يعادل 95٪ من الانحراف المعياري (3.7 نقطة مئوية)، محسوبًا لسلسلة استخدام السعة الكاملة منذ ديسمبر 1996. باختصار، كان علاوة المخاطرة عالية العائد في 31 أغسطس 2020، لجميع المقاصد والأغراض،
يعتبر فارق العائد المرتفع أيضًا خارج الخط، وفقًا للمعايير التاريخية، مع مقياس توافر الائتمان المستخدم في نموذج القيمة العادلة FridsonVison. نتيجة لهذه الاضطرابات للعلاقة التقليدية، يُظهر تحليل القيمة العادلة لدينا حاليًا أن السوق ذات العائد المرتفع مبالغ فيها بشكل سخيف، كما هو موضح بواسطة خط الحمى في الرسم البياني أدناه. الطريقة الوحيدة لفهم التقييمات الحالية ذات العائد المرتفع هي الاعتراف بأن تدخل بنك الاحتياطي الفيدرالي غير المسبوق في السوق يحافظ على الأسعار عند مستويات لا يمكن تصورها في ظل ظروف السوق المالية والاقتصادية الحالية.
|
للتسجيل، انخفض تقدير القيمة العادلة لنموذجنا لمؤشر ICE BofA الأمريكي ذو العائد المرتفع المعدل من +1،300 نقطة أساس في يوليو إلى +1،294 نقطة أساس في أغسطس. هذا الانخفاض البالغ ستة نقاط أساس كان أكثر من تعويضه، مع ذلك، من خلال تضييق نطاق منظمة الدول الأمريكية الفعلي بمقدار 14 نقطة أساس، من +516 نقطة أساس اعتبارًا من 31 يوليو، إلى +502 نقطة أساس اعتبارًا من 31 أغسطس. وبالتالي زادت بمقدار ثمانية نقاط أساس. عند 792 نقطة أساس، كان التباين في 31 أغسطس حدثًا مكونًا من ستة سيجما (فجوة تبلغ 6.4 انحرافات معيارية).
ساهم في الانخفاض الطفيف في الفارق المقدر بين 31 يوليو و31 أغسطس ارتفاع عائد الخزانة لخمس سنوات، والذي يرتبط عكسياً بالفارق، من 0.21٪ إلى 0.26٪. بالإضافة إلى ذلك، ارتفع استخدام السعة من 71.1٪ إلى 71.4٪. من ناحية أخرى، انخفض نمو الإنتاج الصناعي من 3.5٪ إلى 1.0٪. لم يتغير توافر الائتمان، الذي يتم الإبلاغ عنه بشكل ربع سنوي فقط، عند فائض 71.3 نقطة مئوية للبنوك التي تعمل على تشديد معايير الائتمان للشركات المتوسطة والكبيرة مقارنة بتلك التي تعمل على تخفيف المعايير. ظل المتغير الوهمي للتيسير الكمي عند واحد للإشارة إلى أن هذا الشكل من السياسة النقدية التيسيرية ظل في مكانه. ارتفع المعدل الافتراضي، وهو متغير يتطلع إلى الخلف مع تأثير طفيف فقط على السبريد ، من 5.9٪ إلى 6.2٪.
هذه الاستنتاجات مستمدة من المنهجية المحدثة المقدمة في التحليلات السابقة. باختصار، نجد أن 80٪ من التباين التاريخي في مؤشر ICE BofAML الأمريكي للعائد المرتفع المعدل (OAS) يفسر من خلال ست متغيرات:
- توافر الائتمان، المستمدة من المسح ربع السنوي لمجلس الاحتياطي الفيدرالي لكبار مسؤولي القروض؛
- استغلال القدرة؛
- الإنتاج الصناعي
- معدل التخلف عن السداد التخميني الحالي؛
- عائد سندات الخزانة لخمس سنوات؛ و
- متغير وهمي للفترة التي يغطيها التيسير الكمي (QE).
كل شهر نحسب فارق القيمة العادلة بناءً على مستويات هذه المتغيرات الستة. يتم تحديد مدى المبالغة في تقدير العائد المرتفع أو التقليل من خلال الفرق بين OAS الفعلي ورقم القيمة العادلة (“المقدرة”). نحدد التقييم المتطرف على أنه اختلاف في انحراف معياري واحد (124.5 نقطة أساس) أو أكثر من القيمة العادلة. يتم تتبع الفرق الشهري بين OAS الفعلي والمقدر في الرسم البياني أعلاه.
جودة العهد أفضل قليلاً في أغسطس
على مقياس من 1 (الأقوى) إلى 5 (الأضعف)، تحسنت نسخة FridsonVision المعدلة من درجة جودة ميثاق Moody’s ، من 4.33 في يوليو إلى 4.31 في أغسطس (انظر الرسم البياني أدناه). تتناقض هذه الخطوة مع تدهور كبير من 4.17 إلى 4.56 من خلال منهجية Moody’s.
|
نشأ التفاوت في النتائج الأخيرة من تحول كبير في الإصدار نحو الصفقات المصنفة Ba ، والتي شكلت 71.2٪ من إصدارات أغسطس. كان ذلك ارتفاعا من 46.7٪ في يوليو ومضاعفة المتوسط التاريخي لحصة Ba البالغ 35.6٪. كما هو الحال عادةً، كان لقضايا Ba جودة العهد الأضعف بين فئات التصنيف الثلاث – 4.71 مقابل 4.22 لـ B و3.75 لـ Caa. شكلت مستويات التصنيف الدنيا 1.9٪ فقط من إصدارات أغسطس، بانخفاض من 6.7٪ في يوليو وأقل بكثير من المتوسط التاريخي البالغ 18.1٪.
نظرًا لأن الإصدار تحول نحو صفقات العهد ذات التصنيف الأعلى والأضعف، فقد أشارت سلسلة Moody’s الشهرية إلى تدهور جودة العهد. من ناحية أخرى، أظهرت منهجية FridsonVision أنه على أساس التصنيف مقابل التصنيف، حافظت جودة العهد على ثباتها وحسّنت في الواقع مشكلة. لاحظ أن الفروق بين حسابات FridsonVision و Moody تميل إلى التقليل إلى أدنى حد في السلسلة المستمرة لمدة ثلاثة أشهر والتي تؤكدها وكالة التصنيف في تقاريرها.
المصدر: spglobal
أقرأ أيضا:
